马云原始股翻了多少倍_马云重掌阿里巴巴:资本腾挪总量超120亿美元

一年多前，市场就预期到阿里巴巴的股权回购之战一定格外精彩，而最精彩的桥段应在“钱从哪儿来”。

一年后，马云以骄人的融资成绩单，从过去常生嫌隙的外资股东雅虎手中赎回控制性股权，再次掌舵阿里巴巴集团。9月18日，阿里巴巴集团宣布，对雅虎总价值76.5亿美元的股份回购计划已全部完成。阿里巴巴甚至对外称，“主导阿里巴巴集团融资事宜的集团首席财务官蔡崇信(Joe Tsai)，不得不数度试图控制蜂拥而来的投资财团的数量。”

阿里巴巴在最近的一份新闻通稿中首次对外披露，集团内部将此次回购计划代号命名为“Long March(长征)”，以示艰苦卓绝之意。

一位阿里巴巴集团内部人士向财新记者确认，为了完成这桩庞大的股权回购，阿里巴巴总计对外募资59亿美元，其中银行贷款20亿美元，股权融资39亿美元。只有9.5亿美元现金来自集团自有资金。面对“蜂拥而来的投资财团”，马云只从总股本中拿出了约10%股份，分散给了数家国内有较深背景的投资机构，且要求他们不能拥有投票权。

从2011年秋天的“黎明计划”到今年春天完成对B2B私人化，再到9月完成对雅虎的股权回购，阿里巴巴在过去12个月中完成了一系列融资及回购行动，腾挪资本总量超过120亿美元。其中，阿里巴巴对外融资总额接近100亿美元。按阿里巴巴内部人士说法，这一数字创下了中国境内私人企业融资的一项新记录。阿里巴巴被投资机构“疯抢”的状况，与当下整体低迷的电商融资环境形成了强烈反差。这一方面再次证明了互联网产业中“赢家多吃”的定理，同时也对那些拼搏多年，却仍遥望盈利红线的电商企业形成拷问：接下来的融资故事还要怎样讲下去?

复盘“长征计划”

这场融资大戏开锣于2011年9月，阿里巴巴集团的“黎明计划”启动了，长达六年未变的股权结构终于开始松动。包括淡马锡控股、云锋基金、俄罗斯风险投资公司DST、银湖在内的四家投资机构，以350亿美元的估值认购了一批阿里巴巴管理层以及员工手中的老股。彼时，阿里巴巴对外解释称，接纳这笔投资的目的，主要是为集团早先的投资者和员工提供流动性需求。

直到最近，阿里巴巴集团才对外首次披露了上述四家机构对阿里巴巴集团的投资总额实为20亿美元，而不是此前外界传言的16亿美元。由此可推算，按照350亿美元估值，阿里巴巴管理层及员工向四家投资机构出让了5.7%的公司股权，且后者自愿放弃了相应的投票权。

“黎明计划”是整个“长征计划”的靠前步，其重要意义在于给雅虎与阿里巴巴的股权回购交易提供了估值参照。同时，成功吸纳三家国际著名的PE机构的***，也提升了阿里巴巴集团在资本市场的信心指数。

2012年2月，阿里巴巴集团对B2B上市公司Alibaba.com提出私有化要约，以出价最多196亿港元(约合25亿美元)收购其未持有的阿里巴巴B2B公司股票，并撤销阿里巴巴的上市地位。 6月B2B宣布下市。一位阿里巴巴内部人士向财新记者证实，25亿美元的私有化资金中有20亿美元是银行贷款，5亿美元则来自阿里巴巴集团自有资金。

据财新记者了解，国开行对阿里巴巴集团提供的贷款总计达到20亿美元，其中有10亿美元用于上述B2B公司的私有化回购，另外10亿美元则分配给阿里巴巴的股权回购计划。

今年5月20日，阿里巴巴集团和雅虎公司共同宣布一项全面股份回购计划。靠前阶段的回购方案是阿里巴巴集团以63亿美元现金及价值8亿美元的阿里巴巴集团优先股，回购雅虎手中持有阿里巴巴集团股份的50%，即20%的阿里巴巴集团股权。此外，阿里巴巴集团将一次性支付雅虎技术和知识产权许可费5.5亿美元现金。因此，为完成靠前阶段回购计划，阿里巴巴集团需募集高达68.5亿美元的资金。

9月18日，阿里巴巴集团宣布完成回购计划，披露的融资渠道包括：集团自有现金、银行贷款、公司发行的可转换优先股及普通股。在总计20亿美元的银行贷款中，除国开行外，另外10亿美元贷款来自八家国际性银行——花旗、瑞士信贷、德意志银行、新加坡发展银行、澳新银行、巴克莱银行、瑞穗实业银行、摩根士丹利。阿里巴巴并未披露普通股与优先股的认购比例，仅透露参与普通股认购的机构包括中国投资有限责任公司(下称中投)、国开行旗下负责股权投资的子公司国开金融有限责任公司(下称国开金融)，以及两家中国PE(私募股权投资基金)——博裕资本和中信资本。而可转换优先股则是“由来自亚洲、欧洲和美国的全球投资机构成功配售”。

据财新记者了解，可转换优先股主要是向在“黎明计划”中进入阿里巴巴的三大机构老股东——淡马锡控股、DST全球及银湖配售。

不过，据参与交易的人士称，马云否决了这三家老股东认购获利更高的普通股的机会，因此他们仅仅参与投资了可转换优先股。

根据9月19日雅虎向SEC提交的8-K文件显示，普通股的发行价格为15.5美元/股，表面上看高于雅虎出让股权时的13.5美元/股，但这只是因为回购后缩股而使股价相应提高，实际上，中投是按照原来的350亿美元整体估值投资的。据参与交易的人士称：“在谈判过程中，阿里巴巴曾希望溢价，但中投坚持不溢价。”

上述人士称，在39亿美元的股权融资中，普通股发行规模是20亿美元，剩余19亿美元则为可转换优先股，而将来转换成普通股时，转股价格将会较15.5美元/股再有20%的溢价，约为18.6美元/股。

马云重掌舵

多位消息人士证实，马云与中投的接触最早可以回溯至2010年秋天。当年9月，雅虎原CEO卡罗尔·巴茨(Carol Bartz)借媒体炮轰马云，对回购提议表示强势拒绝。而马云想要从雅虎手中回购股权的各种努力，也自此由暗转明。

“中投最早与阿里巴巴谈的价格更便宜，但雅虎否决了阿里巴巴回购，所以后来才闹出支付宝的事情……”一位参与回购融资交易的市场人士向财新记者回忆称，阿里巴巴早在2011年就与中投签订了一份独特的协议，令后者成为惟一有资格认购阿里巴巴普通股的机构。“他要引入这么大的一个投资者，在中国有实力的就是中投，他找国外的基金没意义，人家还要控制。而中投进入了，国开行的贷款就很容易、很痛快了。”这位知情人士对财新记者说。

中投内部对参与阿里巴巴融资交易高度保密，只有高层知情，而参与交易执行的团队人数极少。

另据财新记者了解，在整个股权融资交易中，博裕资本在执行层面参与较多，发挥了相当大的作用。

在最终获得的20亿美元普通股的盘子中，中投又分出数亿美元给了中信资本、博裕资本，而国开行的贷款也令其子公司国开金融获得了少量的普通股投资机会。这样，四家机构均享有同样的融资条款。

中信资本能参与跟投，或许与中投是其股东有关。它成立于2002年，主要股东为中信集团旗下的中信国际金融控股有限公司、中信泰富有限公司，2009年中投以20亿港元购入中信资本40%股权，但在今年卡塔尔控股进入后股比被摊薄至31.11%。

博裕资本则是由投资界“老人”在2010年9月成立的新基金，由前平安集团总经理张子欣、前美国德太集团(TPG)董事总经理马雪征，以及前Providence合伙人童小幪等组成。

根据回购协议中预设的“可修订条款”，雅虎有权根据折价比例相应调整回购股权的价格。最终，双方约定雅虎将按13.54美元/股的价格让出5.23亿股，占阿里巴巴集团总股权的20%。

从雅虎回购这20%股权将会注销，待完成39亿美元普通股、可转换优先股以及8亿美元针对雅虎的优先股发行后，雅虎在阿里巴巴集团仍持有大约23%的股权。归根结底，这是一场以得到公司控制权为根本目的的融资大战。

“长征计划”结束后，阿里巴巴集团董事会里，管理层、雅虎、软银将维持2：1：1的席位比例。但软银和雅虎的投票权之和将降至50%以下，而雅虎也将放弃委任第二名董事会成员的权力，并同时放弃一系列对阿里巴巴集团战略和经营决策相关的否决权。

除雅虎、软银以外的机构投资人，都放弃了投票权及董事会席位，这意味着阿里巴巴管理层拥有了大于50%的投票权，从而重新获得公司控制权。未来中投是否在阿里巴巴董事会占有席位，目前尚不得而知。

但是，有评论人士指出，从雅虎这样的外资股东手中回购股份，再分散交予各家各有来头、背景深厚的机构投资人(尽管他们表面都没有投票权)，马云及其管理层团队能否从此真正地掌舵公司发展，还远未可知。

电商盈利参照系

在很多电商企业纷纷喊出“过冬”口号的2012年，投资人对阿里巴巴的“另眼相看”，值得所有电商企业警觉。

“阿里巴巴的模式已经被证明是可以做大和盈利的，而那些不盈利的，我们都不看。”一位参与阿里巴巴本轮融资的人士对财新记者表示，该机构参与的投资项目，向来都是按照市盈率进入。

根据雅虎2012年8月所发布的最新一季财报显示，截至2012年6月30日，阿里巴巴集团流动资产为65.59亿美元。或许是为了融资提振市场信心，阿里巴巴开始快速释放盈利，截至2012年3月31日，阿里巴巴集团2012财年上半年的总营收为18.29亿美元，同比增长76%，实现净利润4.89亿美元，同比大增638%。

“投资人按照约30倍市盈率认购的阿里巴巴股票，回购后利润释放出来是很正常的，成长性依然很好，2015年底是阿里巴巴承诺的上市最后期限，我们预计2014年应该就可以上市。”一位参与交易的人士称。

阿里巴巴向投资者展示的盈利能力，在目前的中国电商产业中，鲜有企业可以与之匹敌。

此外，阿里巴巴花十年时间打造的所谓“电商生态系统”及其可持续发展能力，也获得了投资人的认可。而环视阿里巴巴以外的电商企业，都还处于各自生态系统打造的初期，从战略规划到专业人员素质以及技术储备，都远远落后于阿里巴巴。

近日，不断爆出裁员消息的凡客诚品，其公司内部人士就对财新记者直言，今年公司每个业务单元的KPI(关键绩效指标)已经从做大规模转向如何力争在年底实现盈利。

“其他人的压力会更大。资本市场只喜欢成功的商业模式，其他电商都没能证明自己成功，但对资本的需求却极大。阿里巴巴之后，更不会有人选择过多地去冒险。”一位投资人士对财新记者分析说。

的确，这个市场上，除阿里巴巴以外的其他玩家，绝大多数目前仍在苦苦纠结于是继续再拼一把规模，还是该开始思考如何实现盈利的两难选择之中。在阿里巴巴这样一个可怕的参照系之下，恐怕各家电商实现盈利的日程表都需要有所提前。（投资中国）